监管差异：互金创新产品vs传统理财产品

【导读】不断创新的互联网金融品种，在机构形式、运营模式、产品投向、投资者等方面与传统理财机构的理财产品存在很大差别，本文将横向比较互联网金融创新产品与传统理财产品在监管层面上所面临的差异，并结合中外监管方式对国内未来的监管政策进行展望。

受益于国民经济快速增长和居民财富积累， 2014年我国财富管理市场规模已突破130 万亿人民币。大众阶层、富裕人群、高净值人群差异化的投资需求导致不同类型理财机构的出现，除了传统的商业银行、证券公司、信托公司、基金管理公司、保险公司外，第三方理财机构、P2P平台、网贷基金等机构数量呈现快速增长，而不同类型的理财机构又促进了投资理财产品的多样化发展。

1997年，南方基金公司成立，标志着基金业理财开始；1999年，平安保险公司推出了“平安世纪理财投资连接保险”，开启了保险理财的先河；2001年，《信托法》的颁布促使信托业务走上快速发展之路；2004年，光大银行推出了第一款理财产品，标志着我国银行人民币理财产品的诞生；2005年4月，第一支券商集合理财产品——光大阳光面世；2014年1月，中国证券投资基金业协会发布了《私募投资基金管理人登记和基金备案办法（试行）》，私募基金首获合法地位。

由于我国传统金融业实行的是分业经营、分业监管体制，我国商业银行、证券公司、信托公司、基金管理公司、保险公司等各机构理财受到不同监管机构和不同法律、法规的约束，具体为:银监会负责监管商业银行和信托公司,证监会负责监管证券公司和基金管理公司,保监会负责监管保险公司，同时，各理财机构从产品设计、投资渠道、风险承受能力及收益率等方面都有所不同。

在产品运作的法律关系上，传统理财产品的模式具体如下：

信托类理财产品是指信托公司接受委托人的资金委托，依据委托人确定的管理方式，或由信托公司代为确定的管理方式，单独管理和运用货币资金以获得利息、投资收益等信托收益，按照信托合同约定定期将收益支付给投资者。

银行理财产品是指商业银行自行设计并发行，将募集到的人民币资金根据产品合同约定投入相关金融市场及购买相关金融产品，获取投资收益后，根据合同约定分配给投资人的金融产品。

证券公司集合理财产品是由券商推出的、类似私募基金性质的一种理财方式，而公募基金是向不特定投资者公开发行受益凭证的证券投资基金，其在法律的严格监管下，有着运行限制，信息披露，利润分配等行业规范。

在传统理财中，这些理财产品虽然系由不同的金融机构发行, 运作方式亦存在一定差异,但本质上均呈现为集合理财的性质，均是基于信托的原理，投资者与金融机构属于委托与被委托的关系。在法律规范方面，上述传统理财产品均有着成文的法律和条例规定。

而在新型理财产品中，P2P投资分为纯信息中介模式和债权转让模式，纯信息中介模式即出借人根据需求在平台上自主选择贷款对象，平台不介入交易，只负责信用审核、展示及招标，以收取账户管理费和服务费为收益来源；债权转让模式又称“多对多”模式，是指借贷双方不直接签订债权债务合同，而是通过第三方个人先行放款给资金需求者，再由第三方个人将债权转让给投资者。目前国内的网贷基金采取的是债权转让模式，即网贷基金利用自有资金购买P2P债权、然后将P2P债权打包转让给投资者。

对采取纯信息中介模式的P2P平台而言，目前确定由银监会监管，但仅仅只有被称为互联网金融行业“基本法”的《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》出台，对于具体事项进行规范的《关于网络借贷信息中介机构业务活动的监管办法》（以下简称监管办法）正在制定当中，无疑增加了行业监管的不确定性。

对采取债权转让模式的P2P平台而言，在监管上，我国现行法律不禁止债权转让。《合同法》第七十九条规定：“债权人可以将合同的权利全部或者部分转让给第三人，但有下列情形之一的除外：(一)根据合同性质不得转让；(二)按照当事人约定不得转让；(三)依照法律规定不得转让。”可见，债权部分转让不存在法律障碍，并且《合同法》及其他法律规定对于合同债权转让的金额起点、受让人人数没有任何限制。通过债权转让模式，P2P平台可以灵活处理转让金额起点、受让人人数等问题。

与此同时，我们也必须看到，那些采取纯信息中介模式的P2P平台的产品也在悄然发生变化。随着行业竞争的加剧以及业务模式的演变，部分P2P平台开始混业经营，其模式更加多样化。

首先，不断开展渠道建设，形成多资产的购买入口。许多P2P平台开始销售信托产品、基金、保险或资管产品，在这一点上，P2P平台类似于第三方理财机构，且步伐较之第三方理财机构更加激进，这些公开宣传、面向不特定多数的销售性质对信托、私募等在投资者门槛、投资金额等方面有着严格的投资者保护的金融产品形成巨大挑战，“信托100”被叫停也源于此。而即将出台的监管办法据传也将规定P2P平台不得销售理财、资管、基金、保险或信托产品。在这一方面，第三方理财公司已有先例，2010—2011年第三方理财公司兴起时，就是从渠道者开始做起的，但是随着信托等资管公司纷纷自建渠道，加上2014年银监会发文明令禁止信托公司委托非金融机构推介信托计划，导致大量以渠道为依赖的第三方理财公司难以为继。

其次，各种“定向投资计划”和“委托定投”产品的设计使得P2P平台有了类集合理财的性质，这些产品或者是投向的具体资产并不明确，或者是投向了包含银行存款、委托贷款、信托计划、资产管理计划等资产的定向委托投资项目，从而造成直接或者间接归集资金的嫌疑。

虽然监管办法初步确定，但类集合理财性质仍面临监管空白，可能因其当下发展规模有限，并且与P2P债权的区分并不明显，所以被监管层选择性忽视，这一点从此前国务院针对互联网金融下发的《意见》中可见端倪。《意见》中一共提到了互联网支付、网络借贷、股权众筹融资、互联网基金销售、互联网保险、互联网信托和互联网消费金融几个内容，但并未涉及这种类似网络理财模式或者第三方理财的监管。

在当前情况下，一方面中国将近7亿网络用户中超半数都已参与网络理财，用户渗透率几乎是所有互联网金融细分行业中最高的，网络理财已成为普罗大众阶层的重要理财渠道之一。另一方面，创新的金融产品对传统监管或现有规则形成挑战，而照搬传统监管对创新产品进行监管的思路并不一定正确。

互联网金融相关产品以提供固定收益为主，基于长尾理论，产品面向普通大众，存在金额小、门槛低、流动性强的用户需求特点，理财机构存在配置灵活、体验方便、流动性强等特点。而传统理财产品如信托、私募、集合理财都存在金额大、门槛高等特点，而不能普惠所有投资人。究其原因，市场上主流的金融产品缺乏门槛在千元级别货币基金、债券基金以上，百万元级别私募、信托下的类固定收益产品，这个产品收益应该高于货币基金、期限较短。这是一个巨大的市场空白，需要从业者开发新的产品来填补，也需要监管机构放开手脚。

资管业务是高净值的发展方向，而互联网理财的小额、大众特点决定了不能像资管产品一样进行限制，而美国的监管模式可以给我们以启示。美国是世界上公认的第三方理财业务最为成功的国家，拥有几万家独立理财公司或事务所，美国理财市场不仅庞大，其需求更是高度多元化的，以满足投资者的不同需求。从监管角度看，美国并没有专门针对第三方理财业务的相关法律，不过作为金融市场最发达的国家之一，美国对整个金融行业有着完备的法律法规监管体系，而这些法律法规从侧面对理财机构业务进行了规范和控制，2008年次贷危机后美国政府在发布的金融监管改革白皮书中宣称，要保护消费者和投资者不受不正当金融行为损害，为了重建对金融市场的信心，需对消费者金融服务和投资市场进行协调地监管，而监管的核心是投资者保护。

投资者保护主要集中在产品投资方向、投资主体、投资人数、起投金额、公开营销和广告、信息披露、收益风险匹配、资金托管等方面。

在互联网金融时代，渠道不是最终的决定要素，资产端的布局和风控成为关键；在投资主体、投资人数、起投金额、公开营销和广告等方面进行限制与互联网本质背道而驰，所以产品投资方向、信息披露、收益风险匹配、资金托管等方面才是未来的监管重点，应要求相关理财机构主动、详细地披露产品投资方向；揭示产品的风险收益情况；同时，监管主体应建立消费者保护的协调合作机制，畅通理财机构投诉的受理渠道，并按照相关法律法规严格执法，规范处置理财机构管理发展中的各类欺诈、违约等失信行为。此外，还应加强投资者教育，提高投资者的风险意识和自我保护能力，推动投资者风险自担、理性选择，逐步打破刚性兑付，让投资者对于风险随收益上升的特性有一个理性的清晰认知。

在国家负面清单的政策监管下，笔者认为互联网金融理财业务的发展空间还是非常大的。P2P平台等相关互联网金融创新研究机构应致力于建立强大的研究能力，体现在对投资者需求的细分、对投资产品的研究和对资本市场走势的研判等方面，通过与互联网金融有机结合，利用更便捷、透明、规范的渠道帮助投资者科学高效配置资产，实现共赢。

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