P2P与股交所合作模式遭彻底封杀

2017年5月5日，证监会发布了《区域性股权市场监督管理试行办法》（证监会令【第132号】，以下简称《试行办法》），自2017年7月1日起施行。《试行办法》在制定过程中，遵循了规范与发展并举的总体思路，注意处理好监管与发展的关系，按照既有利于规范、又有利于发展的要求，既坚持基本行为底线，又积极创造良好的发展环境。《试行办法》明确界定中央和地方监管职责，充分发挥中央和地方两个积极性，这有利于完善监管协同机制，防止监管空白和监管套利，严厉打击各类违法违规行为，保护投资者合法权益，防范和化解金融风险，促进区域性股权市场健康稳定发展。《试行办法》共7章，53条，为区域性股权市场划定了8大监管红线，《试行办法》的出台正式宣告P2P平台与区域性股权市场的运营机构（包括但不限于“股权交易中心”、“股权交易所”、“股权托管交易中心”等，以下简称股交所）合作模式被彻底封杀，笔者具体分析如下：

1、P2P与股交所合作模式的交易目的

《网络借贷信息中介机构业务活动管理暂行办法》（银监会令[2016]1号，以下简称《暂行办法》）第十七条规定：同一自然人在同一网络借贷信息中介机构平台的借款余额上限不超过人民币20万元；同一法人或其他组织在同一网络借贷信息中介机构平台的借款余额上限不超过人民币100万元；同一自然人在不同网络借贷信息中介机构平台借款总余额不超过人民币100万元；同一法人或其他组织在不同网络借贷信息中介机构平台借款总余额不超过人民币500万元。某些资产端依赖供应链金融、房产抵押贷款、企业担保贷款等大额非标准化债权资产的P2P平台，为规避监管机构对于资产端同一借款人的借款余额限制，采取“增加交易主体，嵌套交易结构”的方式，利用股交所作为资产端大额非标准化债权资产的通道，通过打包拆分、分期发行等方式变相突破借款余额限制。因此，P2P平台与股交所合作模式的交易目的是为了监管套利。

2、P2P与股交所合作模式的交易结构

（1）资产端借款人向P2P平台申请融资；

（2）P2P平台申请注册成为股交所的推荐或承销机构会员；

（3）P2P平台作为推荐或承销机构会员向股交所推荐资产端借款人作为私募债券发行人；

（4）资产端借款人作为私募债券发行人向股交所申请备案及发行私募债券；

（5）资产端借款人作为私募债券发行人通过P2P平台发行私募债券；

（6）P2P平台作为推荐或承销机构会员通过平台向资金端出借人承销私募债券；

（7）资金端出借人作为投资者通过P2P平台认购私募债券。

3、P2P与股交所合作模式涉嫌多项违法

（1）违法发行私募债券

未经国务院有关部门认可，不得在区域性股权市场发行除股票、可转换为股票的公司债券之外的其他证券。近年来，区域性股权市场在股权融资和转让服务之外，探索开展私募债的发行和转让服务，但由于缺乏统一的业务及监管规则，不同区域性股权市场的业务模式存在较大差异，在操作中也不同程度地存在变相突破私募发行界限、投资者适当性未有效落实、跨区域发行等不规范行为，存在较大的风险隐患，与股交所自身的风险管理能力不相匹配。P2P平台作为股交所的推荐或承销机构会员，属于区域性股权市场参与者，与股交所合作开展私募债的发行和转让服务，涉嫌违法发行私募债券。

（2）违法采用公开或者变相公开方式发行证券

在区域性股权市场发行证券，不得采用广告、公开劝诱等公开或者变相公开方式。通过互联网络、广播电视、报刊等向社会公众发布招股说明书、债券募集说明书、拟转让证券数量和价格等有关证券发行或者转让信息的，属于公开或者变相公开方式。区域性股权市场是私募市场，按照《证券法》等法律法规规定，不得公开发行证券。P2P平台作为股交所的推荐或承销机构会员，属于区域性股权市场参与者，通过互联网络（P2P平台）向社会公众（平台资金端投资人）发布债券募集说明书、拟转让证券数量和价格等有关证券发行或者转让信息，属于公开或者变相公开方式，涉嫌违法采用公开或者变相公开方式发行证券。

（3）单只证券持有人数量累计超过200人；

单只证券持有人数量累计不得超过200人，法律、行政法规另有规定的除外。按照现行法律法规，企业在区域性股权市场发行证券时，不得向不特定对象发行，向特定对象发行累计不得超过200人；证券在区域性股权市场进行转让时，证券持有人累计不得超过200人。P2P平台作为股交所的推荐或承销机构会员，属于区域性股权市场参与者，通过互联网络（P2P平台）向不特定对象（平台资金端投资人）发行证券，涉嫌单只证券持有人数量累计超过200人。

（4）向非合格投资者发行证券；

在区域性股权市场发行证券，应当向合格投资者发行。合格投资者，应当具有较强风险识别和承受能力。作为私募市场，区域性股权市场应有必要的合格投资者标准和要求，确保具备相应风险识别和承受能力的投资者才能参与。实践中大部分区域性股权市场建立了合格投资者制度，但差异较大，一些市场的合格投资者准入门槛过低，存在较大的风险隐患。P2P平台作为股交所的推荐或承销机构会员，属于区域性股权市场参与者，资金端投资人的合格投资者准入门槛过低，涉嫌向非合格投资者发行证券。

（5）变相突破合格投资者标准。

在区域性股权市场发行证券，不得通过拆分、代持等方式变相突破合格投资者标准。实践中，一些区域性股权市场通过拆分、代持等方式发行金融产品，降低投资门槛，扩大投资群体，涉嫌规避私募发行投资者数量和合格投资者门槛等监管要求，将私募产品销售给风险承受能力较低的自然人投资者，放大了风险。P2P平台作为股交所的推荐或承销机构会员，属于区域性股权市场参与者，通过拆分（将单只证券分期发行）、代持（以理财产品、合伙企业、私募基金、委托平台关联主体代持等形式汇集多个投资者资金直接或者间接投资于证券）等方式发行金融产品，降低投资门槛，扩大投资群体，涉嫌规避私募发行投资者数量和合格投资者门槛等监管要求，将私募产品销售给风险承受能力较低的自然人投资者，放大了风险，涉嫌变相突破合格投资者标准。

4、P2P与股交所合作模式违法罚则

P2P平台作为股交所的推荐或承销机构会员，属于区域性股权市场参与者，违反《试行办法》规定的，地方金融监管部门可以采取责令改正、监管谈话、出具警示函、责令参加培训、责令定期报告、认定为不适当人选等监督管理措施；依法应予行政处罚的，给予警告，并处以 3 万元

以下罚款。

5、P2P与股交所合作模式合规整改方案

P2P平台应当立即采取“停增量、清存量”的整改方案。资产端应当立即停止发行及销售增量私募债券产品，已成交未到期的存量私募债券产品，应当立即要求作为私募债券发行人的资产端借款人以来源合法的自有资金向作为私募债券投资者的资金端出借人提前兑付结清。

综上所述，《试行办法》的出台正式宣告P2P平台与简称股交所合作模式被彻底封杀，P2P平台作为股交所的推荐或承销机构会员，属于区域性股权市场参与者，应当适用《试行办法》的规定，应当应当遵守法律、行政法规和规章等规定，应当接受地方金融监管部门与中国证监会派出机构的双重监管。《试行办法》自 2017 年 7 月 1 日起施行，换言之，P2P平台与股交所合作模式的合规整改期限为2017年6月30日。P2P平台必须在2017年6月30日完成“停增量、清存量”的合规整改方案，并终止与股交所的合作。否则，将面临地方金融监管部门的监管措施及行政处罚。

笔者照例在文末即兴赋诗一首以娱诸位看官：股交通道遭封杀，私募债券禁止发。公开发行被拿下，投资人数设限卡。合格投资很融洽，变相突破红线踏。双重监管牢笼扎，通道业务要打压。违法平台很尴尬，枉费心机把边擦。各种通道把坑挖，穿透监管法网拉。逃避监管必抓瞎，监管套利找挨骂。野蛮发展风险大，专项整治杂乱差。合规拥护违规怕，金融业态全归纳。

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